文丨章言該（某金融機構(gòu)宏觀研究員）
2021年12月召開的中央經(jīng)濟工作會議，重提“以經(jīng)濟建設(shè)為中心”，讓市場對穩(wěn)增長有很高預(yù)期。今年政府工作報告，將2022年全年GDP增長目標設(shè)定在5.5%左右，處于主流觀點預(yù)期的5.0%-5.5%增速區(qū)間的上限，體現(xiàn)了政府穩(wěn)定經(jīng)濟的決心和信心。
但與此同時，中國經(jīng)濟面臨的“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”這三重壓力，仍然嚴峻。今年1-2月的主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)還沒有公布，但一些領(lǐng)先指標和高頻數(shù)據(jù)，顯示中國經(jīng)濟目前仍處在下行階段。高頻的生產(chǎn)指標，比如鋼廠高爐開工率、石油瀝青裝置開工率、水泥磨機運轉(zhuǎn)率，基本都低于2021年農(nóng)歷同期，這表明被一些人寄予厚望的固定資產(chǎn)投資，尤其是基建投資，還沒有明顯發(fā)力的跡象。
3月11日，中國人民銀行公布了2月的社融數(shù)據(jù)。新增社融1.19萬億，比市場預(yù)期的2.22萬億，低了將近1萬億。除總量較低外，結(jié)構(gòu)性問題更應(yīng)關(guān)注。今年2月新增居民中長期貸款為-459億，也就是說今年2月末和1月末相比，居民中長期貸款減少了459億。這是2007年2月公布數(shù)據(jù)以來，居民中長期貸款首次負增長。新增企業(yè)中長期貸款5052億，比2021年2月的增量少了5948億，同比降幅超過一半。
社融數(shù)據(jù)關(guān)注度高的原因是，它是衡量金融體系對實體經(jīng)濟支持力度的指標，歷史經(jīng)驗顯示，社融增速見底領(lǐng)先經(jīng)濟見底半年左右。今年2月新增社融大幅不及預(yù)期，除了1月在政策引導(dǎo)下社融創(chuàng)6.17萬億天量、對2月有一定透支的影響外，筆者認為更重要的原因是當前實體部門，包括企業(yè)和居民的，預(yù)期較弱和融資意愿不足。居民中長期貸款主要是住房抵押貸款，企業(yè)中長期貸款主要用來做固定資產(chǎn)投資，目前居民購房和企業(yè)擴大投資的積極性都不高。
高頻數(shù)據(jù)顯示1-2月中國經(jīng)濟大概率在繼續(xù)探底，而2月社融數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期，預(yù)示著經(jīng)濟短期向上的動力不足。在這樣的背景下，2022年GDP如何實現(xiàn)5.5%左右這一相對偏高的增長目標？
筆者認為，考慮到2000年至今，除2014年GDP實際增長7.4%、略低于7.5%的目標外，其余年份都完成了增長目標，加之2022年需要就業(yè)的城鎮(zhèn)新增勞動力高達1600萬、亟需經(jīng)濟保持一定增速，兩會閉幕后各類穩(wěn)增長政策將會加快部署，形成合力，爭取早日見效。
第一，財政政策作為今年逆周期調(diào)節(jié)的主角，將在支出端和收入端同時發(fā)力。
支出方面，雖然和2021年相比，赤字率從3.2%左右下調(diào)到2.8%左右、新增赤字規(guī)模從3.57萬億下調(diào)到3.37萬億，但今年的財政支出強度將明顯高于2021年。主要原因是，每年實際的財政赤字率，和預(yù)算安排的不一樣，可以通過調(diào)入資金和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金來平衡。如果把這個因素考慮進去的話，今年一般公共預(yù)算支出安排為26.71萬億，比去年多了2.08萬億，同比增長8.4%。對比來看，2021年一般公共財政支出24.63萬億，只比2020年多了734億，同比增長0.3%?？梢?，2022年財政支出將明顯加快。
收入方面，預(yù)計2022年減稅退稅規(guī)模將達到2.5萬億。積極財政政策，除了大家熟悉的各類擴大支出外，也包括在財政收入端減稅降費。2021年中央經(jīng)濟工作會議后，組合式、規(guī)模性減稅降費被多次提到，今年政府工作報告做了更細化的部署。一是新增減稅1萬億，主要惠及制造業(yè)、小微企業(yè)和個體工商戶。二是退稅1.5萬億，這是市場之前沒有預(yù)期到的。退的主要是增值稅留抵，簡單來說就是企業(yè)繳納增值稅時，可能出現(xiàn)可抵扣的稅比需要繳納的還要多，多出來的部分可以留到下一期抵扣，所以叫留抵。2019年4月開始試行留抵退稅，就是多出來的不再留到下一期抵扣了，而是直接退給企業(yè)，不過2019年到2021年的規(guī)模都比較小。2022年一下子將規(guī)模提高到1.5萬億，雖然這些留抵退稅不是直接給企業(yè)減稅，但退稅能夠改善企業(yè)現(xiàn)金流、促進消費投資，讓企業(yè)維持經(jīng)營的同時還可以擴大總需求。
有研究顯示，目前中國的財政支出乘數(shù)（財政支出每增加1單位，GDP最終增加多少，稅收乘數(shù)同理）在0.63左右，稅收乘數(shù)在-0.2左右，財政支出增加2.1萬億將帶動GDP增長1.32萬億，減稅1萬億帶動GDP增加2000億。2021年中國名義GDP為114.4萬億，擴大支出和減稅有望直接拉動GDP增長1.3個百分點。如果考慮到減稅后企業(yè)有可能擴大固定資產(chǎn)投資，而私人投資乘數(shù)在1.16到1.80之間，減稅對經(jīng)濟的拉動作用會更大。
第二，盡管海外主要央行步入緊縮周期、國內(nèi)結(jié)構(gòu)性通脹壓力不容忽視，降準降息等全面寬松面臨約束，但預(yù)計將圍繞擴大信貸規(guī)模、降低實體融資成本等方面發(fā)力，寬信用大概率將是今年全年的主基調(diào)。
貨幣和信用，關(guān)系密切，也經(jīng)常被放在一起討論。但實際上，兩者有很大不同，貨幣主要用來衡量金融體系的流動性（超額存款準備金反映量，貨幣市場利率反映價），而信用主要用來衡量實體經(jīng)濟的流動性（社融和信貸反映量，貸款利率等反映價）。寬信用階段，多對應(yīng)著寬貨幣，但在貨幣政策沒有進一步寬松的情況下，也能有多種方法來推動寬信用。
美聯(lián)儲3月將開始加息，俄烏沖突加劇了全球通脹壓力，筆者認為中國貨幣政策短期降準降息面臨約束，但預(yù)計會通過政策組合拳，來促進實體融資需求恢復(fù)，畢竟2月社融數(shù)據(jù)，和預(yù)期規(guī)模相比差距實在太大。目的是要實現(xiàn)政府工作報告中要求的“讓廣大市場主體切身感受到融資便利度提升、綜合融資成本實實在在下降。”
首先，引導(dǎo)銀行加大信貸投放。今年政府工作報告中明確提出“擴大新增貸款規(guī)?！?，對比前幾年的表述看，今年這個提法是非常積極的。筆者認為，信貸投放的重點包括制造業(yè)、小微企業(yè)、綠色融資、重大項目、地產(chǎn)并購和住房貸款等，MPA、首貸戶等考核發(fā)揮著定向引導(dǎo)作用。其次，降低實體融資成本。2021年四季度金融機構(gòu)人民幣一般貸款加權(quán)平均利率為5.19%，還有進一步壓降空間。預(yù)計會通過再貸款（銀行放貸后，央行給銀行提供低成本資金）、壓降貸款利率和LPR之間的點差（LPR是貸款定價基礎(chǔ)，貸款利率在LPR基礎(chǔ)上，根據(jù)客戶類型、貸款期限等額外提高一些，額外提高的即為點差，壓降點差也是近年降成本的重點）、打擊高息攬儲以降低銀行存款利率進而為降貸款利率奠定基礎(chǔ)等方式，降低實體部門的貸款成本。最后，銀行等金融機構(gòu)為實體融資時減少收費，“減少收費”在政府工作報告中明確被提及。
第三，產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整，減少供給側(cè)對經(jīng)濟增長的約束，房地產(chǎn)調(diào)控會繼續(xù)放松以托底總需求。
一方面，雙碳目標對2022年經(jīng)濟增長的制約極小。2021年三季度拉閘限電對GDP的拖累約為0.6個百分點，而多地拉閘限電的直接原因是當年上半年沒有完成能耗雙控的階段性考核。2021年10月碳達峰頂層設(shè)計文件發(fā)布，今年政府工作報告中的相關(guān)內(nèi)容，基本延續(xù)了它的思路，沒有再明確2021年單位GDP能耗降幅，而是強調(diào)在“十四五”規(guī)劃期內(nèi)統(tǒng)籌考核（隱含的要求是2022-2025年平均每年下降2.9%）并適當留有彈性，新增可再生能源和原料用能不納入能源消費總量考核。2021年新增可再生能源占能源消費總量的2.9%，如果用這個比例計算，僅新增可再生能源不納入能源消費總量這一項，就可以使2022年單位GDP能耗強度降幅的考核降至0。
另一方面，房地產(chǎn)調(diào)控政策會在因城施策框架下，更多城市繼續(xù)實質(zhì)性放松。房地產(chǎn)是中國最重要的信用加速器，沒有之一。如果房地產(chǎn)銷售沒有穩(wěn)，中國的信用周期也很難進入上行階段。2月新增居民中長期貸款首次為負，就和房地產(chǎn)銷售低迷有關(guān)，全國百大城市2月商品房銷售面積同比下降了近四成。
和春節(jié)前相比，春節(jié)后房地產(chǎn)調(diào)控明顯放松，最受關(guān)注的是廣州下調(diào)房貸利率、鄭州出臺房地產(chǎn)新政19條。但2月房地產(chǎn)銷售仍然低迷，除了政策從發(fā)布到見效存在時間差外，也和當前房貸利率仍然偏高、一線和部分二線城市限購、房價下降預(yù)期等有關(guān)。在穩(wěn)定房地產(chǎn)市場和促進中國經(jīng)濟平穩(wěn)增長的多重目標下，預(yù)計全國將有更多城市放松地產(chǎn)調(diào)控，包括降首付、降房貸利率、降購房門檻等。
總的來說，2022年將GDP增速目標定在5.5%左右，彰顯了穩(wěn)增長的決心和信心。但從高頻指標和2月金融數(shù)據(jù)看，當前中國經(jīng)濟仍處于下行階段，亟需盡快部署和落實各項穩(wěn)增長政策。財政政策在支出和收入兩端同時發(fā)力，預(yù)計至少將拉動GDP增長1.3個百分點。貨幣寬松雖面臨掣肘，但寬信用政策將繼續(xù)加碼，引導(dǎo)銀行加大信貸投放、降低實體融資成本和減少收費。產(chǎn)業(yè)政策也將調(diào)整，雙碳目標和綠色轉(zhuǎn)型對2022年經(jīng)濟增長的約束極小，因此施策框架下預(yù)計將有更多城市實質(zhì)性放松房地產(chǎn)調(diào)控。
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