對(duì)上市公司“野蠻人”的監(jiān)管強(qiáng)化，正在被不同的監(jiān)管部門所推動(dòng)。

　　日前，繼劉士余此前一番針對(duì)舉牌收購的公開表態(tài)后，保監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人也進(jìn)一步對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的股票投資運(yùn)作進(jìn)行了明確。

　　而在險(xiǎn)資舉牌受到進(jìn)一步限制的同時(shí)，市場對(duì)監(jiān)管層下一步如何規(guī)范“野蠻人”的猜想，指向了對(duì)二級(jí)市場收購行為的約束。

　　分析人士認(rèn)為，無論是收購中一致行動(dòng)人認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的完善，還是收購資金來源的進(jìn)一步穿透，都將促進(jìn)二級(jí)市場收購行為的陽光化和合規(guī)化。

　　和險(xiǎn)資的持牌直面殺入不同，部分私募資金利用來自銀行、民間等其他渠道的杠桿資金，間接的參與上市公司舉牌甚至控制權(quán)爭奪；在業(yè)內(nèi)人士看來，監(jiān)管層接下來也有可能在這一類收購行為的資金運(yùn)作、信息披露監(jiān)管方面執(zhí)行新的動(dòng)作。

　　杠桿收購約束在即

　　繼險(xiǎn)資之后，針對(duì)上市公司的杠桿收購監(jiān)管預(yù)期正在升溫。

　　“證監(jiān)、保監(jiān)的接連表態(tài)，意味著在險(xiǎn)資監(jiān)管趨嚴(yán)后，接下來還可能會(huì)有更多約束二級(jí)市場收購行為的政策出來?！?2月14日，一位接近監(jiān)管層的券商資管負(fù)責(zé)人分析稱，“因?yàn)榫退愎茏‰U(xiǎn)資，野蠻人也還是有很多杠桿工具可以使用?！?/p>

　　杠桿工具被應(yīng)用于收購行為的案例并不鮮見。例如在2015年底寶能系對(duì)萬科股權(quán)的圍獵中，寶能系曾動(dòng)用各類資管產(chǎn)品嵌套、股票質(zhì)押等金融工具，讓其合計(jì)收購杠桿高達(dá)4.2倍。

　　與萬能險(xiǎn)被一些公司用于對(duì)南玻A、格力電器等龍頭公司的購買不同，合伙基金、股票質(zhì)押、收益互換等杠桿工具往往更多被私募機(jī)構(gòu)運(yùn)用于對(duì)中小上市公司的舉牌。

　　“其實(shí)險(xiǎn)資只是之前收購大型上市公司，但是許多中小公司的舉牌中，險(xiǎn)資出現(xiàn)的情況并不多，更多的是一般公司、自然人或合伙基金。”一家中型券商機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人吳桐（化名）告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，“這類收購人的特點(diǎn)是，已經(jīng)在場外完成資金募集，以實(shí)際收購人的身份，再將其資金投入場內(nèi)標(biāo)的的舉牌?！?/p>

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，實(shí)際收購人“融資-收購”的模式，或成為除險(xiǎn)資收購模式外的另一監(jiān)管難點(diǎn)。

　　“這個(gè)過程中，收購人的身份在交易場所層面是合法的，它不像萬能險(xiǎn)一樣有爭議性；但在場外層面，它的資金募集可能也是合法的，因?yàn)槿谫Y有抵質(zhì)押的情況下，金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管部門不太好監(jiān)督其資金運(yùn)作。”中銀律師事務(wù)所一位律師稱，“但是場內(nèi)外的行為形成聯(lián)動(dòng)，則會(huì)構(gòu)成實(shí)際上的杠桿收購?！?/p>

　　前述券商資管負(fù)責(zé)人認(rèn)為，如何認(rèn)定合規(guī)的杠桿收購，或許正是接下來監(jiān)管層將要著手解決的問題。而這一現(xiàn)象的出現(xiàn)，也意味著混業(yè)金融深化下，過去的以機(jī)構(gòu)分類的監(jiān)管模式，越來越有必要向行為、功能類的監(jiān)管轉(zhuǎn)型。

　　“這個(gè)現(xiàn)象也能看出，行為監(jiān)管的意義大于機(jī)構(gòu)監(jiān)管，整個(gè)過程中銀行、保險(xiǎn)管資金運(yùn)作，交易所管上市公司和投資者的信息披露，但只有著眼于收購行為本身，兩個(gè)完全分立的部分是可以一起審視評(píng)估的。”前述接近監(jiān)管層的券商資管負(fù)責(zé)人表示，“針對(duì)市場中的野蠻人收購，監(jiān)管層應(yīng)該對(duì)如何認(rèn)定杠桿收購的合規(guī)性給出更清晰的說法?！?/p>

　　追加信披違規(guī)成本

　　在諸多針對(duì)收購行為待強(qiáng)化的監(jiān)管預(yù)期中，信披監(jiān)管成為了被關(guān)注的重點(diǎn)。

　　事實(shí)上，監(jiān)管層已經(jīng)在用監(jiān)管問詢函的方式對(duì)資金來源進(jìn)行更加細(xì)致的問詢。12月份以來，已有潯興股份、齊翔騰達(dá)等多家上市公司收購方在監(jiān)管層的問詢下就一致行動(dòng)人和資金來源問題進(jìn)行了回應(yīng)。

　　但在業(yè)內(nèi)人士看來，隨著二級(jí)市場收購現(xiàn)象的增多，不排除未來有可能會(huì)研究制定專門針對(duì)收購行為的監(jiān)管規(guī)則。

　　“因?yàn)槎?jí)市場收購對(duì)上市公司足以帶來較大的影響，那么收購方在資金來源、收購方式、節(jié)奏時(shí)間應(yīng)該有更加明確的信披標(biāo)準(zhǔn)。”前述券商資管負(fù)責(zé)人表示。

　　“比如監(jiān)管層可以進(jìn)一步推動(dòng)收購人的標(biāo)準(zhǔn)化信披管理，比如要求收購方對(duì)收購行為進(jìn)行與上市公司的溝通并公告，對(duì)收購的時(shí)點(diǎn)、計(jì)劃、動(dòng)機(jī)以及違反承諾的代價(jià)進(jìn)行更細(xì)化的披露?！鼻笆鋈藤Y管負(fù)責(zé)人舉例稱，“再比如對(duì)資金來源，許多時(shí)候會(huì)披露為自有資金，那么未來可以進(jìn)一步擴(kuò)展到收購人近期的各項(xiàng)融資活動(dòng)，并介紹融資活動(dòng)和舉牌行為的相關(guān)性。”

　　但也有市場人士認(rèn)為，也不宜對(duì)二級(jí)市場的收購行為監(jiān)管過嚴(yán)。這是因?yàn)檫^于嚴(yán)苛的信息披露標(biāo)準(zhǔn)和要求，會(huì)對(duì)正常的市場機(jī)制帶來干擾。

　　“如果一家上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)比較分散，那么它本來就具有被資本舉牌的潛質(zhì)，一個(gè)野蠻人不來舉牌，另一個(gè)野蠻人也會(huì)來，這就是市場效率的作用。”上海一家大型券商保代稱，“對(duì)于收購的資金來源進(jìn)行約束是有助于公平的，但是要求收購人將每一步的購買計(jì)劃都披露給市場，則過于強(qiáng)調(diào)了對(duì)上市公司層面的保護(hù)，容易造成對(duì)收購方的不公平?！?/p>

　　此外，如何對(duì)違反信披規(guī)則的野蠻人進(jìn)行懲處，也是一些市場人士關(guān)心的問題。

　　“有的上市公司被違規(guī)舉牌沒有披露，但按照現(xiàn)在的規(guī)定，就是交了一點(diǎn)罰款，然后監(jiān)管部門再譴責(zé)一下，幾乎沒有成本。”前述券商資管負(fù)責(zé)人認(rèn)為，“這種局面其實(shí)對(duì)于投資者、上市公司和原股東一方是非常不利的；應(yīng)該對(duì)不同類型的信披違規(guī)行為分類監(jiān)管，追加這種收購行為中的信披違規(guī)成本。”（21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）